福耀玻璃(600660.CN)

福耀玻璃(600660):原材料涨价对福耀玻璃影响几何?

时间:21-04-07 00:00    来源:兴业证券

投资要点

纯碱在福耀生产成本占比较低,年初以来涨价 22%,预计对福耀玻璃(600660)成本端影响 1%以内。福耀需外购的原材料主要包括能源成本(25.2%,天然气、电力等)、PVB 膜(13.4%)、纯碱(5%)、其他原辅材料(17.9%)。

工业天然气价格稳中有降,总体保持相对平稳。PVB 膜由于高度垄断与长期合作价格相对保持平稳,纯碱年初到现在涨幅 22.4%,但折算后综合成本占比仅 5%,同时考虑采购锁价等因素影响,纯碱涨价对福耀成本端抬升预计 1pct 以内。

福耀毛利率历史上受原材料价格波动影响较小,产品结构以及产能利用率是其毛利率的核心影响因素。在历史上两轮原材料涨价过程中(2006-2007年、2016-2017 年),福耀毛利率未受到明显冲击。而公司毛利率 2005-2018年稳健提升主要是产品结构改善驱动(高附加值高毛利率产品占比提升),2018-2019 年下滑主要是产能利用率下行。展望 2021 年,因行业复苏公司产能利用率预计明显回升,展望未来 5 年,天幕等新趋势加速渗透,公司产品结构预计加速向上,因此我们判断公司毛利率预计有望持续上行。

汽玻行业成本构成中人工+制造成本占比高,福耀成本管控+精细化管理较竞争对手有优势,预计公司全球份额将持续扩张。从成本结构看,人工费用+制造成本占比较高的汽零领域,国内龙头公司市占率一般较高(福耀玻璃、岱美股份),内在原因为人工成本控制以及规模优势(制造成本摊低)往往是国内企业的竞争优势。汽玻从行业属性上人工费用+制造成本占比较高(合计 34.2%),这恰是福耀相比海外竞争对手更擅长之处(成本管控+精益化管理,高度垂直一体化产业链整合),因此我们认为福耀相比竞争对手会有持续的成本优势,从而实现全球份额的持续扩张。

原材料涨价影响有限,三重拐点+光伏玻璃“期权”,坚定看好公司未来发展,维持“买入”评级。我们认为原材料涨价对公司影响有限,后续玻璃新趋势(天幕、HUD、隔热、镀膜、双层等)特别是天幕的渗透速度(4月上海车展是阶段性观察点),饰条业务的反转(21Q1 是重要观察点),经营杠杆(收入规模放量带来的毛利率提升,20Q3/Q4 已在验证)有望持续超预期,同时叠加光伏玻璃“期权”,我们坚定看好公司未来发展,维持 2021-2023 年归母净利预测为 41.1/52.4/61.5 亿,维持“买入”评级。

风险提示:天幕渗透率不及预期;乘用车产销不及预期;汇率产生波动;芯片问题加重;