福耀玻璃(600660.CN)

福耀玻璃(600660)深度研究:乘升级东风 龙头地位再提升

时间:21-04-06 00:00    来源:长江证券

复盘:跨越行业周期,经营韧性十足福耀逐渐成为中国与全球龙头,主要归功于三点:1)先发优势:1987 年成立时以国内汽玻AM 业务为主,之后陆续突破国内OEM 市场、海外AM 市场、海外OEM 市场。

2)产能布局:受汽车玻璃运输半径限制,福耀围绕主机厂建设大量基地(国内共11 个),构筑强大壁垒。3)成本优势:采取上下游一体化策略,浮法玻璃自给率逐步提升,并自制关键设备以降低成本。公司在行业下行周期韧性十足,收入、现金流均表现稳健。

空间:量价齐升,汽玻市场快速扩容

汽车“新四化”趋势下,汽车玻璃产品升级趋势明显。电动化推动全景天幕渗透率加速提升,相比普通天窗面积大幅增长。HUD、调光等功能应用,汽玻单平米价值量显著提升。汽玻迎来量价齐升,未来十年全球市场有望快速扩容。预计2030 年全球乘用车玻璃市场空间有望达到1180 亿元,未来十年复合增速达到9%。福耀正加强对高附加值玻璃产品的研究,为客户提供更多面向未来的汽玻解决方案,将充分受益于行业升级。

格局:最专注的汽玻龙头,全球份额持续提升全球汽车玻璃呈寡头垄断格局,其他巨头近年玻璃业务增长停滞,而福耀玻璃(600660)仍然实现了不错增长,全球份额持续提升。公司在盈利能力上远超竞争对手,后者因玻璃业务盈利较差发展重心已经转移,未来公司深耕汽车玻璃业务全球化有望深入。展望未来,疫情导致竞争对手经营愈发困难,玻璃业务持续收缩,公司有望借此机会加速全球化渗透。中国市场方面,自主品牌新能源车车对功能性玻璃需求提升,公司已切入自主品牌新能源供应链,国内市占率有望实现进一步增长。

延伸:进军饰条业务,带来全新增量

2019 年1 月福耀收购全球知名汽车铝饰件供应商SAM,不仅突破欧洲市场,而且掌握了表面处理核心工艺。福耀在国内已打造出精炼铝-挤压成型-表面处理-与玻璃集成的全产业链布局,提升了成本方面竞争力。考虑到饰条业务与汽车玻璃业务具有协同效应,叠加福耀的品牌和管理,我们认为公司饰条业务长期发展空间巨大,将带来全新增量。

投资建议:站在新一轮成长周期的起点上

三大维度来看,福耀将从2021 年开启新一轮成长。空间:量价齐升,汽玻市场快速扩容。格局:最专注的汽玻龙头,全球份额持续提升。延伸:进军饰条业务,带来全新增量。福耀作为最专注的全球汽车玻璃龙头,未来护城河将不断变宽,有望享受龙头估值溢价,同时较快的业绩增速+较高的分红水平下公司中长期投资价值凸显。预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.59、1.95、2.35 元,对应PE 分别是30.2X、24.7X、20.5X。

首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示

1. 全球车市需求明显下降;

2. 全景天幕、HUD 等车企推广力度不达预期。