福耀玻璃(600660.CN)

福耀玻璃(600660):竞品破产重组 铝饰件市场空间进一步释放

时间:20-06-14 00:00    来源:中国国际金融

公司近况

我们近期调研了福耀玻璃(600660),与公司管理层进行了交流沟通。

评论

海外逐步复工恢复,最低点即将度过。我们认为公司海外疫情影响最坏时期会在二季度体现,国内4、5 月乘用车批发销量累计同比增长2%,恢复情况较好,同时海外已逐步复工,其中,欧洲5 月复工率50%左右,美国复工率较低。从销量来看,美国4 月销量同比下滑47%,5 月已收窄至下滑30%,我们预计随着5 月中下旬逐步复工,6 月降幅将进一步收窄。

2019 年,公司海外收入占比已达到49.1%,按此结构估算,我们假设2季度国内收入与同期持平,如果海外收入下滑10%/20%/30%,公司2Q整体营收将下滑4.9%/9.8%/14.7%,但由于产能利用率下降、浮法外售占比提高等因素,对毛利率影响较大,净利润下滑或将大于营收下滑幅度。

铝饰件市场整合,释放更大市场空间。根据WSJ 报道,全球铝饰件龙头企业Dura 于今年5 月完成破产重组1,铝饰条市场格局面临重构。从收入体量来看,Dura 全球收入9 亿美元,其中欧洲占最大份额,约50%以上,即超过4 亿美元营收体量,铝饰件客户主要包括宝马、戴姆勒、大众、福特等。目前欧洲铝饰件市场中,主要龙头供应商包括FYSAM、敏实、Dura、威卡威,Dura 的退出或为剩下三家头部企业释放更多市场空间。

公司一季报业绩会上表示,FYSAM 两条产线改造已基本结束,整合较为顺利进行,铝饰调单车配套价值约为玻璃的3 倍,利润率理论高于汽车玻璃,有望为公司打开中长期新利润增长空间。

玻璃智能化布局不断延伸,单车价值量提升为中长期趋势。公司汽车玻璃智能化布局不断加强,6 月1 日,公司同京东方签署协议,拟在汽车智能调光玻璃和车窗显示等领域进行战略合作。公司在5G 汽车天线方面的布局也在不断推进,去年12 月,用于研发测试的苏州天线开阔场已投入运行。公司高附加值产品占比进一步提高2 个百分点至30%(对高附加值产品定义口径提高)。我们认为,随着玻璃智能化、集成化程度加强,全景天窗等带来单车玻璃面积增加,公司单车配套价值量提升为中长期较明确趋势,有望驱动公司单价和毛利率持续提升。

估值建议

我们考虑到公司2021 年FYSAM 整合效果或将体现,且对国内及海外业务恢复较有信心,上调公司2021 年盈利预测10%至35 亿元,公司目前A股对应20.8x/15.4x 2020e/2021e P/E,H 股对应15.6x/11.6x 20e/21e P/E。

我们维持公司A/H 股跑赢行业评级,由于盈利预测调整,上调公司A 股目标价10%至25.2 元,对应18x 2021e P/E,距现价17%上行空间。维持港股23 港币目标价不变,对应14.2x 2021e P/E,距现价22%上行空间。

风险

海外疫情影响超预期,FYSAM 整合低于预期。